又一家A股上市公司冲刺港股商场。本年3月底，在北交所上市仅一年多的万源通（920060.BJ）初度向港交所递交了招股书，蓄意登陆港交所主板。该公司蓄意将募资所得款用于泰国坐褥基地的第二期发展，以及购置及装配与东台厂房蓄意扩建关系的高密度互连板坐褥开采等。

在这个被鹏鼎控股（002938.SZ）、胜宏科技（300476.SZ）（02476.HK）、深南电路（002916.SZ）、沪电股份（002463.SZ）等巨头紧紧把执的商场里，这家排行世界第42位（按收入计）的中型玩家，正试图通过“A+H”双平台融资来谋求解围。

PCB行业“内卷”下盈利欠佳

万源通设立于2011年，总部位于江苏昆山，是一家专科从事PCB研发、坐褥和销售的高新技巧企业。家具涵盖单面板、双面板和多层板，包括厚铜板、金属基板、HDI板、高频/高速板、超薄硬板等，平庸运用于汽车电子、工业扫尾、耗尽电子及家用电器等界限。

万源通的成本之路走得相等紧凑，2024年11月登陆北交所，上市首日股价涨幅超过360%，闲隙一时。但是仅过了一年半，公司便再度向港交所发起冲刺。

万源通的事迹数据名义光鲜，2023年至2025年，营收从9.84亿元（单元东谈主民币，下同）增至11.8亿元，2025年同比增长13.15%；但利润端的阐扬却不尽如东谈看法，同期归母净利润仅从1.18亿元微增至1.25亿元。毛利率则从23.8%一谈下滑至19.7%，净利率也从12.0%降至10.6%。

盈利智商阐扬欠安的背后，是扫数PCB中低端商场的粗暴施行。

单看各家具线，于2025年，公司双层PCB毛利率同比下滑0.8个百分点至14%，博亚体育app中国官网入口毛利孝敬最多的多层PCB更是大跌3.4个百分点至25.2%。主因有二：一是公司对主要客户小幅降价；二是2025年覆铜板、铜球、铜箔等原材料价钱彰着高涨，两端挤压之下利润空间速即收窄。

横向对比，体量的差距更为悬殊。鹏鼎控股2025年营收达391.47亿元，胜宏科技归母净利润高达43.12亿元。万源通年营收不外11.8亿元，且家具主要汇注在技巧壁垒较低的双面板和多层板界限，在行业产能结构性多余的布景下，商场份额执续被头部挤压。抗周期智商偏弱，是这家中型厂商最施行的软肋。

新故事：高端化转型与出海破局

万源通要劝服港股投资者买单，仅靠传统业务显着不够。公司正在呈报的港股故事，围绕“从低端到高端、从国内到群众”两条干线张开。

在家具端，公司正将策略重点向HDI板、高频/高速板及超薄硬板等高附加值家具疗养。

AI算力海浪正在重塑PCB产业形式，弗若斯特沙利文预测，米兰体育中国商场AI就业器关系HDI在2024-2029年的年均复合增速将达11.2%，成为AI就业器PCB商场中增速最快的品类。万源通正就获取终点地盘及设立新门径以扩大高密度互连板(HDI PCB)产能敲定投资契约，公司还暗示，其已具备400G及以下光模块家具的坐褥智商，并正在与关系客户进行打样配合。

不外，高端PCB（如类载板、先进封装基板）赛谈仍由胜宏科技、沪电股份等头部厂商主导，万源通要完成着实真谛上的“高端跃迁”，还需要在技巧和产能上执续下苦功。

在出海端，公司的布局更为明确。

2025年6月，万源通在泰国设立子公司，同庚10月开工设立。泰国工场一期瞻望2026年下半年建成投产，将分阶段布局单面板、双面板、高多层板等产能，二期技俩则蓄意于2027年下半年动工。

泰国产能的想象逻辑很浮浅：下流中枢客户正不绝向东南亚疗养产能，万源通需要“就近配合”。同期，公司国外商场本人也在加快增长，2025年公司境外收入同比大增约75.3%，群众化策略初见见效。

估值锚点：两个关键考据主义

对成本商场而言，万源通的价值看点并非高增长爆发，而在于制造升级、出海替代、现款流强壮的笃定性。能否赢得估值溢价，关键看两点。

其一，毛利率能否触底回升。原材料加价和客户降价的双重压力短期内难以消除，公司需要通过擢升高毛利家具（HDI、光模块PCB）的占比来对冲成本压力。旧年11月公司已在配合台资客户鼓吹光模块家具的二次送样，若能胜利导入量产，将对家具结构酿成实质性改善。

其二，泰国工场能否按期放量。泰国基地不仅是产能的浮浅重叠，更是公司支吾地缘交易壁垒的关键布局。若技俩胜利投产并酿成强壮的国外收入孝敬，将灵验缩短公司对单一商场的依赖，也为H股融资后的估值提供有劲的事迹复古。

新三板、北交所、港交所的“三连跳”，本色上是万源通在PCB行业马太效应加重下，中微型玩家为破局作念出的策略解围。这场解围战的赢输手米兰，不在于成本手脚本人，而在于公司能否在价钱战与产能竞赛除外，撕开一条各异化的生路。相较于北交所，港交所这个国际化大舞台，可为万源通发展创造更多可能。

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